万亿负债，股价暴跌，沙特记者消失背后的软银危机

近一周来，沙特记者卡舒吉消失一案持续发酵，日本大型电信和科技集团、投资大鳄软银正陷入两难。

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这主要源于软银和沙特王室紧密的资金关系。作为最大金主，沙特主权财富基金(PIF)此前允诺向软银愿景基金（SoftBank Vision Fund）投入450亿美元。过去两年，规模高达930亿美元的愿景基金向WeWork 、Uber等超60家热门创业公司砸入了数百亿美元，它因此成为新晋的硅谷风投界巨头。

某种程度上，没有愿景基金，近几年的全球科技圈可能会是另一番模样。而“没有PIF，就不会有软银愿景基金。”沙特王储近日接受采访时表示。

不过，和沙特王室的关系，如今却让软银陷入了意料之外的窘境。沙特政府在沙特记者消失一案中扮演的角色，引起了美国各界的反感。舆论压力下，软银CEO孙正义取消了10月下旬沙特阿拉伯“未来投资倡议”大会上的演讲。

不过，这似乎还是没能减缓“沙特效应”的影响。沙特记者10月初消失以来，软银的股价已经跌去了约20%，这是其两年来的最大跌幅。同时，沙特记者一事正影响软银旗下电信运营商Sprint与其美国竞争对手T-Mobile的合并，而这一合并关乎着公司背后的万亿日元负债。

图表来源：Yahoo Finance

45分钟收获450亿美元的传奇

回顾过去两年和沙特王室的浓情蜜意，孙正义如今心头恐怕有些百感交集。

2017年，孙正义曾在“未来投资倡议”大会上信誓旦旦地表示，他见过许多领导人，但从未见过像沙特王储萨勒曼这样的人，“他充满激情、年轻、有远见，还有一点点钱。这是个奇妙组合。”

2018年5月在接受《华尔街日报》采访时，孙正义依然热情洋溢。“他有着企业家的思维和远见，”孙正义这样评价沙特王储萨勒曼。“他是一个伟大的人，一个伟大的投资者。”他补充道，从第一次见面以来，两人“每天”都保持联系。

这些甜蜜的源头，要回溯到2016年。

2016年7月，软银以320亿美元收购英国芯片制造商ARM，负债一度超过千亿美元，公司财务捉襟见肘。为此，孙正义决定创建一支庞大的基金，一方面希望借此减轻公司的财务困境，另一方面希望借此复刻此前投资阿里获2900倍回报的传奇。

于是，他和得力副手、现愿景基金首席执行官拉杰夫·米斯拉（Rajeev Misra）一路向西，来到中东，希望能找到合适的LP大佬。

可惜，孙正义先是受到主权财富基金卡塔尔(Qatar)的拒绝。随后，新加坡主权财富基金、日本邮政储蓄银行(post -savings bank)的投资部门等也均投了否决票。阻碍软银获得青睐的因素里，决策风格是关键——和传统风投机构依靠投委会决策的方式不同，孙正义作为基金的核心人物，对所有投资具有最终决策权。几家机构大佬因此担忧，如此庞大的基金若过分依赖孙正义的个人意志，或将存在巨大风险。

不过，米斯拉最后为孙正义争取到了和沙特王储萨勒曼见面的机会。当时，为了减少对石油的依赖，沙特方面正努力寻求经济转型和更加多元化的投资。双方因此一拍即合。

后来流传的故事颇具传奇。据孙正义透露，2016年9月，他用45分钟说服了萨勒曼为其基金投入450亿美元。萨勒曼这位33岁的王储控制着PIF，是沙特阿拉伯事实上的统治者，投资软银是其推动经济现代化、摆脱石油依赖的重要举措。

在接受彭博采访时，孙正义透露了沙特王子被他说服的原因——高额回报的许诺。他当时告诉后者：“我打算给你个万亿美元的礼物。你给我的基金投资1000亿美元，我还给你1万亿美元。”

2017年5月，软银愿景基金宣布完成第一期高达930亿美元的基金募资，资金规模约相当于“4个银湖资本或15个红杉资本”，是有史以来最大的科技风投基金。在这背后，是一支星光熠熠的LP天团：两家最大的金主——沙特主权财富基金和阿联酋国有投资基金承诺投入600亿美元，苹果、高通、富士康和夏普等科技巨头将投资约50亿美元，软银则自己拿出280亿美元。

图表来源：Financial Times

据《金融时报》报道，和其他以股权形式开展融资的风投基金相比，愿景一期基金的股权结构颇为独特——股权和债券并行。比如，在沙特允诺的450亿美元中，能获得投资回报的股权部分仅为170亿美元，剩余的280亿美元则采用优先债形式，在基金12年的存续期内可获得每年7%的票息。在这期基金中，软银是唯一的纯股权投资者，这意味着它肩负最大风险，也有可能获得最大收益。

从投资风格来看，愿景基金可以说是很不差钱，甚至称得上“激进”——其单笔投资额几乎均以1亿美元起步，10 亿美元以上的投资更是数不胜数。2017财年，这只庞大的资本巨兽就向30家公司砸入了近300亿美元，接近基金规模的三分之一。光是2018年1月砸向Uber的那笔投资，就高达90亿美元。

从投资组合来看，其资金大多砸向了网约车、人工智能、生物医疗、无人驾驶等热门高科技行业。比如，它几乎All in全球大出行行业：美国的Uber、中国的滴滴、印度的Ola、东南亚的Grab、巴西的99等均已被其收入囊中。

正是这种砸钱不手软的投资方式，让其过去两年在全球风投界“所向披靡”。正如愿景基金的管理合伙人Jeffrey Housenbold此前所言，愿景基金的投资策略是“制造王者”，对看好的公司和领域，他们会毫不犹豫地出手，且每次都是重金押注。

在2018年9月的采访中，孙正义表示，软银计划每两三年筹集一期千亿美元的新基金。沙特王储随后很痛快地表示，愿意在二期愿景基金中继续投入450亿美元。如今，随着沙特王室“陷入危机”，这钱是拿还是不拿？如果不拿，新基金该何去何从？如果新基金无法维持千亿美元的规模，软银此前的投资策略是否还能维持？

种种问题，均亟待解答。

万亿负债危机

沙特记者事件对软银的影响恐怕不仅限于愿景基金。

据WSJ报道，受到沙特影响，软银正面临着美国政府更加严格的审查，因为软银不仅是美国第四大移动运营商Sprint的投资者，还是它的最大股东——持股比例高达85%。

2013年，当软银以200亿美元收购美国电信公司Sprint时，孙正义坚信美国监管机构会批准Sprint与T-Mobile的合并。据估计，两家公司合并后，软银将在新公司董事会的14个席位中占据4席，并获得27%的股份，这意味着它将进入美国最大、最敏感的通信基础设施的核心。

这一合并将极大影响美国的5G网络建设，而5G网络涉及电话监控和私人数据隐私等国家安全问题。可能是考虑到这些潜在风险，当时的奥巴马政府明确表示反对这笔交易，随后软银一直因为Sprint的债务承受巨大压力。

对软银来说，Sprint和T-mobile能否合并，关乎着公司能否缓和债务压力。其2017年财报显示，截至2018年3月，公司的有息债务（Net Interest-bearing Debt）高达13.2万亿日元（约1207亿美元）。当时财报预测，如果Sprint和T-mobile能实现合并，公司的债务水平或能减少3.4万亿日元（约311亿美元）。

图表来源：软银2017年财报

但从目前的情况来看，合并并没有那么容易。随着沙特记者事件爆发，软银处于风口浪尖，美国监管机构和公众对于这项合并可能带来的风险愈加担忧，反对之声正有增无减。

2017年愿景基金启动后，软银管理层曾聘请政治分析师和中东专家评估与沙特王室合作的风险，当时他们预估的最大风险，是PIF或不会如承诺那般提供投资资金。而从现在的形势来看，政治风险恐怕才是最大的危机。毕竟，不管是对企业还是投资机构来说，误读政治信号都有可能带来致命打击。

软银该怎么办？

软银如今正面临尴尬处境。

一方面，孙正义此前一直强调，软银及其旗下公司的使命是“信息革命，人人幸福。”如果他继续接受来自沙特阿拉伯的资金，这个Flag可能有些难以维持。

另一方面，随着记者消失的更多真相浮出水面，硅谷各界对沙特阿拉伯的反对声音正愈加强烈——比如，为表抗议，摩根大通、BlackRock、PE巨头黑石、Uber等华尔街最有权势的高管等近日均表示不出席“未来投资倡议”大会或取消会议上的演讲。

在此背景下，在说服初创企业接受其资金上，愿景基金或将面临更多挑战——那些选择接受愿景基金资金的企业可能会遭到员工反对。这些反对声音的效力不容小觑——2018年年初，谷歌员工就成功说服管理层，不再续签与美国军方的Maven人工智能合同，最终谷歌放弃了五角大楼价值百亿美元的云计算合同。

据CNBC报道，孙正义如今可能面临三种选择：一是将愿景基金中的剩余资金变现，即把还未使用的资金返还给沙特阿拉伯，但这需要得到苹果、高通和富士康等其他LP的批准；二是暂缓投资，等待事态发展——继续愿景一期基金的投资，拒绝沙特王室对二期愿景基金的投资；最后，还有一种更加大胆的选项，那就是隔离沙特资金的投资。

这一投资方法其实已经有先例。2017年，为了投资滴滴出行，软银在愿景基金之外创建了另一独立的投资工具——德尔塔基金(Delta Fund)。当时愿景基金已经向Uber投了35亿美元，这一“隔离投资”的方式，有助于避免愿景基金投资多家同类共享出行企业的风险。在CNBC看来，如果不想受到沙特资金的影响，愿景基金或可以使用同样的方式进行投资。

据CNBC报道，愿景一期基金目前尚未投资的资金规模大约有350亿美元到400亿美元，其中来自沙特阿拉伯的资金大约有150亿美元至200亿美元。通常来说，大型VC/PE会保留基金整体规模的约15%作为投资组合企业后续融资的备用资金，来自沙特的资金或正可作为此类资金使用。相比将资金返还给沙特带来的法律问题，这样的处理方式相对更加简单。

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